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6月13日正式開板之后，仍有諸多問題考驗著科創(chuàng)板這顆“新星”——短期來看，機構(gòu)詢價、投資者打新等環(huán)節(jié)接踵而至，中介機構(gòu)市場化定價能力備受考驗;長期來看，注冊制改革試點實施與科創(chuàng)的引領(lǐng)效應(yīng)為市場所關(guān)注。

業(yè)內(nèi)人士認為，從支持和推動科技創(chuàng)新的角度來看，除依賴科創(chuàng)板本身，還需要構(gòu)建一個完整的生態(tài)。“重大創(chuàng)新往往需要大量和長期的投資，要形成比較好的機制，驅(qū)動科技創(chuàng)新靠的不是盲目投入，應(yīng)該打造一個適用于各種科創(chuàng)活動的、與之相對應(yīng)的、有效的市場和金融機制。”上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院學(xué)術(shù)委員會主席王江認為。

王江在2019高金(北京)論壇上表示，若完全依靠以銀行為主導(dǎo)的金融體系帶來革命性的創(chuàng)新，實際上有不完全匹配的地方。科創(chuàng)的高投入、高風險特性與銀行本身的盈利模式和風險承受能力并不十分一致。

科創(chuàng)板是一項長期投資

長期來看，王江認為，在當前中國經(jīng)濟發(fā)展轉(zhuǎn)型的背景下，科技創(chuàng)新應(yīng)被視為驅(qū)動經(jīng)濟發(fā)展的核心要素之一。基于此，創(chuàng)新帶來的價值不應(yīng)局限于其帶來的企業(yè)利潤增長和市場價值，科創(chuàng)板能夠帶來相應(yīng)的制度創(chuàng)新，是一項長期投資。

那么，這項投資與其他類別相比有何不用?王江提到幾個關(guān)鍵詞——不確定性大、周期長、信息高度不對稱。

與技術(shù)創(chuàng)新相伴的是大量、持續(xù)的資本投入，能否吸引足夠的資本投入到創(chuàng)新活動當中，成為破局關(guān)鍵。

“比如說項目怎么來評估?如果有一個比較有效的多層次金融市場，能夠根據(jù)各個項目的研發(fā)階段提供客觀的風險評估和價值評估，從而篩選出好的項目，及時終止不太容易成功的項目，也能給科研人員指出比較明確的方向。”在王江看來，科創(chuàng)的成功與否很大程度上依賴于是否構(gòu)建了有效的金融體系，即形成有效的金融機制以驅(qū)動科技創(chuàng)新。

他進一步解釋到，激勵和退出機制也是上述金融機制中的一環(huán)。有效的、多層次的金融市場，不光是為科創(chuàng)企業(yè)和人員提供了資本，同時也為投資者提供分享創(chuàng)新所能帶來的收益機會。

此外，不同類別的科創(chuàng)需要的金融支持也不同。若將科創(chuàng)分為漸進性、革命性兩類，前者主要為已有的流程更新，后者則是能夠改變現(xiàn)有的技術(shù)產(chǎn)品和市場的創(chuàng)新。如果以此分類，漸進性創(chuàng)新依賴于現(xiàn)有企業(yè)的創(chuàng)新，革命性創(chuàng)新往往依靠新企業(yè)甚至個人。從投融資角度來看，漸進性創(chuàng)新的企業(yè)資金來源大部分為內(nèi)部積累，也需要籌集部分間接融資等外部資金。而革命性創(chuàng)新的資金，則更多來源于外部融資，比如天使投資、VC投資等。

以銀行為主的金融體系無法完全匹配

成熟國家和地區(qū)的資本市場和金融機制或許能為我們提供一些經(jīng)驗。王江表示，不同國家的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)需要對應(yīng)不同的金融體制、機制支撐，呈現(xiàn)出一定的差異。以日本、德國為例，其經(jīng)濟發(fā)展以高端制造業(yè)為主，很大程度上依賴于現(xiàn)有企業(yè)，資本來源主要依賴于間接融資，金融體系或以銀行為主。美國情況則有所不同。美國經(jīng)濟規(guī)模大、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)全，同時既有漸進式創(chuàng)新，革命性的創(chuàng)新也非常領(lǐng)先。其資本市場的發(fā)達程度較高，為能夠產(chǎn)生革命性創(chuàng)新的企業(yè)甚至個人提供比較充足、有效的資本支持。

從中國現(xiàn)階段的情況來看，王江認為，雖然中國目前處于經(jīng)濟現(xiàn)代化的前期階段，但整體經(jīng)濟體量、結(jié)構(gòu)等方面跟美國的情況更為相近。他建議，從相應(yīng)的資本市場結(jié)構(gòu)設(shè)計方面，應(yīng)該考慮加大力度建設(shè)資本市場，尤其是股票市場相應(yīng)的衍生品市場。

“以銀行為主導(dǎo)的金融體系，實際上有不完全匹配的地方。”王江提到，首先，銀行市場因為是非公開市場，所以參與度相對來講比較有限，定價方面效率并不是最高的，尤其是革命性創(chuàng)新風險巨大，從銀行角度來講，與其本身的盈利模式和風險的承受能力并非高度一致。

因此，如果科創(chuàng)需要長期、大規(guī)模的投資，可能并非一家甚至幾家銀行所能承擔。以亞馬遜為例，亞馬遜上市以后很長一段時間呈現(xiàn)虧損狀態(tài)，融資來源從一開始的依賴股市到依賴債市，如果僅僅依靠銀行則非常困難。

怎樣構(gòu)建一個和支持驅(qū)動革命性創(chuàng)新目標相匹配的金融市場機制?王江認為，二級市場能夠為科創(chuàng)企業(yè)提供關(guān)鍵的定價機制，為創(chuàng)業(yè)者和前期投資者提供退出機制，最關(guān)鍵的是給企業(yè)一個客觀的市場評估。

他提到，科技企業(yè)上市之后有幾個指標需要關(guān)注，包括IPO融資額、額外收益回報率。IPO融資額應(yīng)占總市值一定比例，如果太少，市場的流通市值非常有限，投資者的參與度和流動性非常差，定價效率則較低，形成一定規(guī)模以后，市場價格才有一定意義;上市后三年額外總回報率值得關(guān)注，應(yīng)關(guān)注額外收益相對于市場平均收益的高低，由此確定投資風險。

“實際上如果看到整個支撐體系，還是由諸多層次構(gòu)成，從天使到風投、PE到上市，整個生態(tài)包含資本市場的各個部分。現(xiàn)在經(jīng)常談到的VC、投貸聯(lián)動、天使投資，過去一段時間里，不同的金融創(chuàng)新都希望能夠為科創(chuàng)提供比較有效的資本支持。”王江提到。