今年1月15日，證監(jiān)會發(fā)布《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》（簡稱辦法），辦法自發(fā)布之日起實施。在新規(guī)作用下，今年公司債的發(fā)行規(guī)?？焖僭鲩L。自首只新公司債今年5月在上交所發(fā)行后，據(jù)統(tǒng)計，在今年6月份-11月份的6個月時間里，非金融企業(yè)發(fā)行公司債約6400億元，平均月增加規(guī)模逾千億。
公司債規(guī)模的大幅增長與新規(guī)一方面大規(guī)模擴大發(fā)行主體，豐富發(fā)行方式，擴大公司債交易轉(zhuǎn)讓場所；另一方面大大提升發(fā)行效率，取消保薦制度和發(fā)審會制度，私募公司債采取市場化的自律組織備案制都有著直接關系?？焖賶汛蟮墓緜鶎鉀Q實體經(jīng)濟融資困境具體效果怎樣？中介機構應該如何擔起責任，把關公司債發(fā)行前后風險？投資者對維護自身權益有何訴求？如果打破剛性兌付，出現(xiàn)違約應當如何處置？
對此，證券時報記者上周赴上海、浙江、安徽等地調(diào)研了部分公司債發(fā)行主體、中介機構、機構投資者等，并與他們展開了深入交流。
半年輸血實體經(jīng)濟
超6000億
在經(jīng)濟下行壓力加大，企業(yè)融資難、融資貴的背景下，公司債新規(guī)可謂一場實體經(jīng)濟的及時雨。
統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自2007年證監(jiān)會發(fā)布《公司債券發(fā)行試點辦法》以來，8年的時間里，公司債一共發(fā)行了9700多億元。2014前11個月，各類企業(yè)發(fā)行公司債3303億元，其中非金融類企業(yè)發(fā)行1443億元。今年前11個月，各類企業(yè)發(fā)行公司債1.5萬億元，其中非金融企業(yè)發(fā)行近7000億元。而在首只新公司債發(fā)行后的半年多時間里，非金融類企業(yè)公司債就發(fā)行了約6400億元。
公司債發(fā)行的放量增長與證監(jiān)會推進公司債發(fā)行改革不無關系。公司債新規(guī)的重要特點是簡政放權、寬進嚴管。有五大突破：一是將發(fā)行主體由過去的上市公司擴大至符合條件的所有公司制法人；二是簡化審核流程，實行大、小公募和私募債券的分類管理；三是私募債券實行事后備案和負面清單管理；四是強化承銷商、評級機構、會計師、評估機構等中介機構職責；五是加強事中事后監(jiān)管，加強投資者保護。
事實上，辦法出臺后，公司債是用注冊制的理念，核準制的形式在發(fā)行。這大大提升了公司債發(fā)行效率?！蹲C券法》明確規(guī)定公開發(fā)行公司債券審核期限不超過3個月。
證券時報記者在調(diào)研中了解到，正奇金融、浙江省國資運營公司、吉利集團、精工鋼構、遠東租賃等公司債發(fā)行基本都在1個月左右時間就完成了。
今年7月29日，精工鋼構發(fā)行了6億元公司債，期限5年，票面利率5.2%，募資凈額用于償還公司銀行貸款以及補充流動資金。精工鋼構董事長方朝陽表示，因為公司是建筑行業(yè)，當工程確定后，預付款一般30%都不到，前期資金需求量特別大，需要大量墊資。公司原來基本是靠間接融資，借的是短期的銀行流動性貸款，對公司短期資金流壓力非常大，一旦經(jīng)營出現(xiàn)波動對公司沖擊非常大。公司債發(fā)行后，現(xiàn)在直接融資比重已經(jīng)占到25%-30%左右。
作為類金融機構的正奇金融，同樣遭遇了融資困境。正奇金融董事長俞能宏表示，類金融企業(yè)不具有金融機構的業(yè)務資格，難以享受到國家對金融機構的優(yōu)惠政策，融資困難，且融資成本高。在2014年6月份之前，正奇金融主要通過間接融資取得資金，融資渠道單一，融資額受限。辦法出臺后，正奇金融第一只公司債是在今年7月30日提交發(fā)行申報材料，9月1日發(fā)行，9月18日上市，發(fā)行規(guī)模5億元，債券期限3年，票面利率3.98%，從申報到上市只用了一個半月。大大緩解了公司融資難題。
作為汽車制造商的吉利控股，也于今年夏天拿到了30億元公司債發(fā)行的批文，分期發(fā)行，11月份發(fā)行了首期20億元規(guī)模，債券期限6年，利率3.88%。將有效支持公司汽車制造的轉(zhuǎn)型升級。
吉利控股首席財務官李軼梵表示，隨著5.0標準（到2020年，當年生產(chǎn)的乘用車平均燃料消耗量降至5.0升/百公里）的實行，到2020年，90%的汽油車都要淘汰掉。未來，吉利汽車將加快從傳統(tǒng)汽車向新能源汽車轉(zhuǎn)型，并致力于成為中國領先的新能源汽車公司。李軼梵認為，混合動力車，插電混合車是最有潛力的車，到2020年，吉利新能源車占比將達九成。此前，吉利已經(jīng)在新能源車領域布局了8年。通過公司債低成本、高效率融資，有助于吉利更好地轉(zhuǎn)型升級。
在傳統(tǒng)汽車業(yè)務上，吉利業(yè)績依然亮麗。今年前10月，吉利汽車銷量同比增長約20%，而同期國內(nèi)乘用車銷量僅增長4%左右，轎車銷量同比則出現(xiàn)下滑。根據(jù)最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)，今年1~11月吉利汽車銷量為45.62萬輛，同比增長約23%。
優(yōu)化企業(yè)財務結構
降低融資成本
公司債的發(fā)行不僅大規(guī)模輸血實體經(jīng)濟，同時提升了公司的直接融資比重，優(yōu)化了財務結構，其普遍低于同期銀行貸款及中票的利率也有效降低了企業(yè)的融資成本。
俞能宏稱，2014年6月份之前，正奇金融主要通過間接融資取得資金，銀行及其它金融機構借款和股東借款占比分別為92%和8%。2014年6月后，正奇金融發(fā)行了三期資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，債券辦法出臺后，正奇金融立馬抓住機遇發(fā)了公司債產(chǎn)品，目前正奇金融直接融資比重已達47%。
處于產(chǎn)能過剩的鋼鐵行業(yè)，寶鋼集團在去年12月發(fā)行了40億元三年期可交換公司債，票面利率1.5%，這也是國內(nèi)首單可交換公司債。一開始便受到了投資者的踴躍認購，上市后其價格曾一度上沖至200元，即使在股市異常波動期間，也只跌至在125元-130元區(qū)間。
對于可交換公司債的創(chuàng)新，寶鋼集團副總經(jīng)理陳纓表示，可交換債有效降低了公司資金成本，補充了流動資金。以前集團一般是短貸長用?，F(xiàn)在通過直接融資，降低了融資成本，公司債務結構進一步優(yōu)化。
同樣的，對于精工鋼構等融資渠道相對單一的民營企業(yè)來說，辦法出臺后，增加了公司的融資渠道，防范了財務風險，大大提升了企業(yè)直接融資的比重，優(yōu)化了財務結構。
在融資成本方面，統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，3至10年期AAA公司債發(fā)行利率明顯低于同期限AAA中期票據(jù)發(fā)行利率，全部低于同期5年期銀行貸款基準利率；5年期AA+公司債發(fā)行利率總體低于同期5年AA+中期票據(jù)發(fā)行利率，絕大部分低于同期5年期銀行貸款基準利率；5年期AA公司債發(fā)行利率與同期5年AA中期票據(jù)發(fā)行利率基本相當，普遍低于同期5年期銀行貸款基準利率。
公司債利率低的最主要原因就是公司債只要滿足主體評級和債權評級均為AA級（含）以上，可進行質(zhì)押式回購。為控制投資者風險，目前按照證監(jiān)會相關規(guī)定，公募債券基金杠桿不得超過1.4倍。
遠東宏信資金部總經(jīng)理沈力為表示，公司債對他們公司來說，最主要的意義就是降低了資金成本。遠東租賃11月發(fā)行了2015年公司債券（第一期）20億，期限5年，票面利率3.85%。
沈力為稱，雖然首期只發(fā)行了20億元，但是可以一次性降低資金成本近9000萬元。這對降低公司財務杠桿，降低負債率，提升周轉(zhuǎn)效率帶來的效果非常顯著。
浙江省國有資本運營有限公司總經(jīng)理徐方根也表示，公司債發(fā)行后，一是優(yōu)化了公司財務結構。公司目前融資結構主要是短期負債，3年期以上的主動型負債金額較少。通過發(fā)行公司債券的形式，可以適當調(diào)整負債的期限結構，防范公司財務的流動性風險。二是降低公司財務費用。通過發(fā)行公司債券以低于銀行同期貸款利率的利息支出獲取長期資金，可以有效降低財務費用。三是為項目建設提供長期資金保障。公司為實現(xiàn)配合和支持浙江省屬企業(yè)改革重組、保障國有資產(chǎn)安全和保值增值的經(jīng)營目標，必須有可有效匹配公司中長期投資項目的資金作為支撐和保障。四是降低單純依賴銀行貸款帶來的財務風險。
今年10月份，浙江省國資運營公司首次發(fā)行了16億元公司債，債券期限5年，票面利率3.78%。
實際上，公司債對企業(yè)的財務成本降低不只是顯性的成本，還有隱性的成本，比如從銀行貸款的話，企業(yè)需要存一部分資金在該銀行，而公司債的資金使用則更加靈活。
中介機構需歸位盡責
隨著公司債規(guī)模的不斷壯大，關于公司債風險控制的話題也不斷被有關各方提及。
首先對于監(jiān)管層來說，辦法中明確，中國證監(jiān)會對公司債券發(fā)行的核準或者中國證券業(yè)協(xié)會按照本辦法對公司債券發(fā)行的備案，不表明其對發(fā)行人的經(jīng)營風險、償債風險、訴訟風險以及公司債券的投資風險或收益等作出判斷或者保證。公司債券的投資風險，由投資者自行承擔。
不過，對于一些行業(yè)發(fā)債集中，產(chǎn)能過剩行業(yè)發(fā)債，投資者杠桿過高等風險，監(jiān)管層及行業(yè)自律性組織堅持市場化原則，不做實質(zhì)性判斷，更不能行政干預，但通過要求更加充分的信息披露，讓投資者更好地甄別風險。
如辦法出臺后的7、8月份，房地產(chǎn)企業(yè)在公司債中發(fā)行的比重較高。因此，證監(jiān)會債券部在監(jiān)管問答中表示，房地產(chǎn)企業(yè)除按相關要求信披以外，還應該強化行業(yè)相關信息披露：發(fā)行人應當在募集說明書中對行業(yè)宏觀影響因素、市場環(huán)境狀況、公司自身商業(yè)模式及經(jīng)營情況、業(yè)務所在區(qū)域等進行有針對性的分析披露；對于業(yè)務顯著集中于三四線城市的企業(yè)，發(fā)行人應當披露主要業(yè)務所在地房地產(chǎn)市場供求、價格變動及去庫存化情況等，結合上述情況披露發(fā)行人的業(yè)務經(jīng)營情況和所面臨的主要競爭狀況，并就相關風險因素在募集說明書中做風險提示和重大事項提示。
對于產(chǎn)能過剩行業(yè)發(fā)行公司債時，同樣要求增加信息披露要求。
而對于主承銷商來說，首先是加強內(nèi)部控制，制定嚴格的風險管理制度和內(nèi)控制度，其次是對發(fā)行人相關信息披露的真實性、準確性和完整性以及發(fā)行人的償債風險進行充分和審慎核查，最后是完善持有人權益保護，落實承銷責任。并在公司債上市后持續(xù)落實有關責任。
實際上，承銷商對于公司債也不是有求必應。財通證券相關負責人就表示，公司拒絕承銷項目占了1/3左右。首先立項可能否掉一些資質(zhì)不理想的項目，其次在項目內(nèi)核階段，一是要看所有的材料是否齊備，內(nèi)核委員會會去判斷項目的信息披露是否充分真實，非上市公司不少數(shù)據(jù)是有水分的，對于這樣的企業(yè)，堅決不承接其項目；二是判斷發(fā)行主體是否具備還本付息能力。財通證券的公司債項目的激勵方式是，必須等整個項目做完才給激勵，這就要求項目組成員對債券進行持續(xù)跟蹤。
在調(diào)研過程中，證券時報記者發(fā)現(xiàn)，不管是公司債發(fā)行人，承銷商還是機構投資者都認為國內(nèi)的債券評級沒有充分反映風險收益。
方朝陽就表示，有些違約的企業(yè)評級也不低，民營企業(yè)沒有一家3A，但國企里很多都是3A。
華夏基金相關負責人則指出，同一評級下的公司債風險應該是差不多的，相差幾十個BP是正常的，但實際中，同一評級的公司債有時候則相差幾個百分點，評級完全沒有反映出風險，這需要投資機構在選擇時自己內(nèi)部重新評級。
中信建投也表示，很多時候評級機構的評級只是個參考，券商內(nèi)部會再有個評級，結果可能跟評級機構的不一致。
資信評級監(jiān)管是一個世界性難題。證監(jiān)會一直在研究改進評級機構監(jiān)管的方法，據(jù)了解，近期證監(jiān)會剛剛完成了評級機構的現(xiàn)場檢查，結合評級標準、評級方法等重點關注一致性原則的執(zhí)行情況，加大對各類違法違規(guī)行為的懲處力度。
打破剛兌是趨勢
剛性兌付一直是中國固定收益投資的一大熱門話題，它在保護投資者的同時，也為市場的進一步發(fā)展埋下了隱患。隨著公司債市場的不斷壯大，打破剛性兌付是一種必然。
瑞銀證券投資者銀行部總管畢學文表示，實際上，從國際債券市場看，違約一定會發(fā)生，國際上違約率大概在2%-3%，處理違約是鞏固債券市場進一步往前走的重要基礎。
目前，中國的公司債市場已經(jīng)遠超萬億規(guī)模了。對于打破剛性兌付，畢學文表示，這是趨勢，但可以有個過程，首先是機構投資者、私募債，機構投資者有較強的抗風險能力，私募債涉及范圍小，然后是小公募，最后到大公募。
打破剛性兌付也是風險在債券市場的正常反應。方朝陽認為，公司債市場化改革后，有好有壞，好的是激發(fā)了公司債市場活力，壞的是一些資質(zhì)較差不佳的企業(yè)也可以發(fā)行公司債。這就要求公司債市場堅持市場化原則，減少政府背書，打破剛性兌付，讓好的企業(yè)發(fā)債價格低，壞企業(yè)發(fā)債價格高。現(xiàn)在對于小公募公司債來說，價格差別不大，收益與風險并不是匹配的。
雖然說違約是必然，但是公司債各參與方仍應勤勉盡責，盡量避免，同時制定相應的應急預案。
某券商人士指出，在公司債跟蹤過程中如果評級下調(diào)了，管理層發(fā)生變動了，出現(xiàn)突發(fā)事件或者大幅虧損等等，可以觸發(fā)一些條款保護投資者利益。
對于發(fā)行主體來說，公司債在解決了公司融資難、融資貴問題的同時，其對投資者的權益也應承擔起重要責任，防范風險的最主要方式或許就是加強本身現(xiàn)金流的管理，特別是在債券到期還本付息的時候，一次性大額的資金支付沒有提前的規(guī)劃對公司來說是一個巨大風險。大量的企業(yè)破產(chǎn)，并不是經(jīng)營出了問題，而是資金鏈出了問題就是很好的例證。發(fā)行主體在充分披露有關信息的同時，也應當做好資金流管理。
對于投資者來說，應該對公司債違約有足夠的心理預期與認識。這樣才能在投資時對行業(yè)、對公司風險有更深入的研究和把握。這樣，公司債市場才能真正的市場化，真正優(yōu)化金融資源配置。
目前，中國公司債市場已遠超萬億規(guī)模。對于打破剛性兌付，業(yè)內(nèi)認為，這是趨勢，但可以有個過程，首先是機構投資者、私募債，機構投資者有較強的抗風險能力，私募債涉及范圍小，然后是小公募，最后到大公募。
資信評級監(jiān)管是一個世界性難題。證監(jiān)會一直在研究改進評級機構監(jiān)管的方法，據(jù)了解，近期證監(jiān)會剛剛完成了評級機構的現(xiàn)場檢查，結合評級標準、評級方法等重點關注一致性原則的執(zhí)行情況。（證券時報記者曾福斌）
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