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新股發行實行注冊制，既是中國資本市場發展的必然，個中亦有核準制頻現弊端倒逼的結果。筆者認為，實行注冊制，不僅需要有完善的配套制度保駕護航，更需要嚴格的退市制度作為后盾。

我國資本市場重建25年來，新股發行制度已從此前的審批制過渡到目前的核準制。在核準制背景下，審核部門理應對發行企業的業績與投資價值、未來發展前景等做實質判斷和“背書”。但像萬福生科、海聯訊等造假企業仍然成功上市，而且至今也不見有哪位監管部門人員或發審委委員為之承擔任何責任，這些上市公司也沒有被強制退市。

可以說，滬深股市新股發行制度改革從來沒有停息過，這些年來推出了眾多創新舉措，但無論如何改革，均沒有脫離核準制的核心，新股發行市場化只有形式上的意義，而沒有內涵與實質。也正因為如此，前幾年新股頻現“三高”發行，近幾年則在監管部門的“窗口指導”下出現低價發行。顯然，這是市場不成熟的表現，也是我們這個“新興+轉軌”市場的無奈選擇。

實行注冊制后，新股發行重在信息披露，新股發行能否成功、發行價格的高低等都由市場來決定。投資者既可以用手投票，也可以用“腳”投票。更值得關注的是，今后虧損企業也能上市將不再是新聞，新股發行失敗的可能性大增。另一方面，實行注冊制，新股發行門檻降低，企業上市變得相對容易，那就不排除某些企業會通過財務的造假或包裝粉飾的方式“混進”市場的可能性。從這個意義上說，如果沒有嚴格的退市機制做后盾，注冊制實行后，企業造假上市就有可能不減反增。事實上，監管部門也注意到了這一點。如證監會就表示，要推動建立適應注冊制改革要求的民事賠償制度。嚴格實施上市公司退市制度，對欺詐發行和重大違法的上市公司實施強制退市，堅決清除出市場。

像新股發行制度改革一樣，近年來監管部門對上市公司退市機制也實行了大刀闊斧的改革。如證監會去年10月出臺了《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》，主動退市、嚴重違法行為強制退市等便是其中的亮點。

據統計，美國納斯達克市場每年有大約8%的公司退市，其中大約一半被強制退市。紐交所退市率約為6%，其中約三分之一強制退市。較高的退市率，強化了市場的新陳代謝功能，也能將更多劣質公司掃地出門。但在A股市場，上市難退市更難似成頑癥。自2001年底PT水仙的退市正式拉開了中國資本市場退市的序幕后，截至目前，滬深兩市“被退市”的上市公司不過80余家，與掛牌的2800余家上市公司數量相比，14年來的退市率不過2.8%。其中，有因證券置換退市的，有因為吸收合并退市的，有由于私有化而退市的，也有像*ST二重這樣主動退市的，而因觸發業績條款而退市的則不足50家。

盡管監管部門表示，注冊制改革不會一步到位，對新股發行節奏和價格不會一下子放開，不會造成新股大規模擴容，并且會“處理好改革的節奏、力度與市場可承受度的關系”，但注冊制改革最終會到位，否則，注冊制改革也就失去了意義。若此，由于上市門檻降低，今后更多低質量企業將躋身資本市場，這在客觀上也要求監管部門降低退市門檻，以便讓大量占用市場寶貴資源的劣質公司退出市場，這不僅將進一步發揮市場優化資源配置功能，也與高層前不久要求加快推進僵尸企業重組整合或退出市場的觀點相一致。（曹中銘）

其實，像萬福生科、海聯訊等造假企業未被退市，本質上是制度執行不力的結果。這些企業最終通過一“賠”了之等方式保住上市地位，特別是綠大地、海聯訊的幾位發起人大股東因為造假而從資本市場中竊取了巨額利益，凸顯出其中的不公平。筆者因此建議，注冊制實行后，新股發行時，如信息披露出現諸如包裝粉飾、財務造假或不披露等情形的，發行人除了要賠償投資者的所有損失外，還應責令其立即退市，不讓造假上市還能茍活于市場的鬧劇再重演。為了順應注冊制與市場發展的要求，建議上市公司業績以扣除非損益來考核。另外，還須提高上市公司并購重組的門檻，上市公司近三年平均凈資產收益率須達3%才可啟動重組。

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