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今年以來，奇虎360、陌陌、迅雷等33家中國公司計(jì)劃從美股退市，規(guī)模約400億美元。“美國市場并未充分體現(xiàn)出360的價值。”奇虎360創(chuàng)始人兼董事長周鴻祎言語間表達(dá)了對華爾街投資者低估公司的不滿。華爾街曾提供了中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展的初始資本動力，但如今巨大的資本套利空間以及兩個市場對中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)理解上的差別，造就了業(yè)界“中概股回歸之勢不可逆轉(zhuǎn)”的判斷。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，面對仍處在不斷完善中的A股市場，中概股的回歸在估值上顯現(xiàn)出了一種強(qiáng)勢。誠然，A股投資者或許愿意給新興產(chǎn)業(yè)更高的估值，但市場總會逐步成熟，過高的估值也會趨于收窄。如果中概股是為了企業(yè)的發(fā)展而啟動私有化，那么實(shí)現(xiàn)回歸的中概股顯然應(yīng)給A股投資者帶來更好的回報。

不再迷戀華爾街

日前，互聯(lián)網(wǎng)大會在烏鎮(zhèn)召開，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)大佬悉數(shù)出席。處在私有化浪尖上的奇虎360并沒有過多透露進(jìn)展情況，反而是最早登陸美國資本市場的搜狐頗為高調(diào)。

大會期間，搜狐發(fā)布公告，宣布收到來自公司董事長及CEO張朝陽的6億美元回購要約。要約一旦執(zhí)行，張朝陽將回購搜狐30%的股票和債券，加上現(xiàn)有的20.01%股份，張朝陽持有的搜狐股票將超過半數(shù)。

盡管搜狐否認(rèn)這與私有化無關(guān)，但高度集中的股權(quán)將為后續(xù)私有化提供便利。國內(nèi)一主導(dǎo)中概股私有化的投行負(fù)責(zé)人透露，創(chuàng)始人的野心以及持股比例將是決定私有化能否成功的關(guān)鍵因素。

搜狐曾經(jīng)是“四大門戶網(wǎng)站”之一，與新浪、網(wǎng)易等一大批海歸回國創(chuàng)辦的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在2000年登陸納斯達(dá)克。而2000年也正是互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂之際，美國資本市場無疑給了搜狐、新浪等中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)亟需的資本支持。2000年全球網(wǎng)民只有2億，中國人也才開始認(rèn)識互聯(lián)網(wǎng)，而互聯(lián)網(wǎng)輕資產(chǎn)、無持續(xù)盈利的情況使得其發(fā)展只能依賴來自華爾街的風(fēng)投。

但互聯(lián)網(wǎng)公司每次融資都是跟華爾街資本的一輪博弈。“公司每大規(guī)模發(fā)展一步，就面臨股權(quán)被進(jìn)一步稀釋。”業(yè)內(nèi)人士指出，目前馬云只有阿里巴巴集團(tuán)7.8%的股份，馬化騰只有騰訊不到10%的股份，劉強(qiáng)東持有京東的股權(quán)也不超過20%。

更重要的是，經(jīng)過十多年的發(fā)展，中國企業(yè)已經(jīng)不再僅僅滿足于華爾街投資者的評判。目前，華爾街對互聯(lián)網(wǎng)公司估值普遍不高，谷歌的市盈率為33倍，與百度的市盈率相當(dāng)，百度的市盈率為35倍數(shù)左右。

中國互聯(lián)網(wǎng)公司的發(fā)展是基于超過6億的網(wǎng)民群體。周鴻祎認(rèn)為，2011年在美國紐交所上市后，360更是借助國際資本市場的力量保持了高速增長，年復(fù)合增長率超過100%。“公司以高速成長回報了投資人，然而我們當(dāng)中很多人認(rèn)為，360目前的市值并未充分體現(xiàn)公司的價值。”

對于中美互聯(lián)網(wǎng)公司的盈利模式，華爾街也有不同的看法。美國投行人士介紹，華爾街通常是以硅谷的發(fā)展歷程對比中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，并且堅(jiān)持將中國科技企業(yè)與美國相對應(yīng)的企業(yè)對比，比如阿里巴巴上市前對比的標(biāo)的企業(yè)是亞馬遜+eBey，其實(shí)阿里巴巴與亞馬遜的商業(yè)模式有很大區(qū)別。

面對中國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展，張朝陽曾表示，之前過于看重市值，緊跟華爾街的意愿，放棄了搜索和即時通訊兩條業(yè)務(wù)線，導(dǎo)致搜狐錯失了重要發(fā)展機(jī)會。

估值差誘惑難擋

然而，國內(nèi)資本市場的紅利畢竟是中概股回歸的直接動因。12月18日，周鴻祎領(lǐng)銜的中資財(cái)團(tuán)達(dá)成奇虎360的私有化交易協(xié)議，93億美元的估值也成為迄今中概股規(guī)模最大的私有化交易。

中資財(cái)團(tuán)包括中信國安、金磚絲路資本、紅杉資本中國、泰康人壽、平安保險、陽光保險、NewChinaCapital、華泰瑞聯(lián)和華盛資本或其下屬實(shí)體。此外，還有通過購買私有化基金間接參與的公司，電廣傳媒以不超過3億元認(rèn)購“華融360專項(xiàng)投資基金”的方式參與。

“這樣可提高公司投資收益預(yù)期。”電廣傳媒對“繞道”提供私有化資金如此解釋。一旦奇虎360完成私有化并登陸A股，公司就能享受投資收益。預(yù)計(jì)奇虎360將在2016年上半年完成私有化，隨后最早于2017年在中國資本市場重新掛牌。

按照93億美元的估值，以及2014年歸屬于普通股東的凈利潤2.19億美元測算，奇虎360的靜態(tài)市盈率為42倍左右。在A股的互聯(lián)網(wǎng)公司中，這仍屬于低估值。目前，多數(shù)A股互聯(lián)網(wǎng)公司的市盈率超過百倍。以樂視網(wǎng)為例，該公司市值近1090億元人民幣，動態(tài)市盈率超過200倍。投行人士透露，以奇虎360目前的估值私有化，一旦其登陸A股市場將獲得高額收益。

2013年5月，分眾傳媒完成私有化退市，當(dāng)時的市值約26.46億美元，折合人民幣約165億元。經(jīng)過兩年多時間，其以私有化估值的2.5倍價格借殼七喜控股。目前，重組尚未完成，但七喜控股的股價一直維持在高位。

“幾乎所有互聯(lián)網(wǎng)中概股都想回到國內(nèi)資本市場，最好的結(jié)果當(dāng)然是整體獨(dú)立上市，但為了占坑也需要操作方式創(chuàng)新。”操刀某中概股回歸方案的投行人士告訴記者，由于整體獨(dú)立上市必須私有化并拆除VIE架構(gòu)，其中要負(fù)擔(dān)很多成本，因此有了搜房控股分拆部分資產(chǎn)裝入A股公司萬里股份完成回歸的方式。

各路機(jī)構(gòu)顯身手

“華泰聯(lián)合、民生銀行在分眾傳媒私有化回歸上賺了100億元。”知情人士透露，在分眾傳媒私有化回歸過程中，華泰聯(lián)合證券提供融資和并購服務(wù)，民生銀行提供過橋資金。目前，華泰聯(lián)合證券還在主導(dǎo)奇虎360的私有化，奇虎360私有化的體量是分眾傳媒的4倍。

有投行人士透露，此前阿里巴巴、京東等企業(yè)赴美上市，國際投行高盛、摩根等賺得盆滿缽滿，國內(nèi)投行沒有參與的機(jī)會，而中概股回歸熱潮給了國內(nèi)投行參與互聯(lián)網(wǎng)投資的機(jī)會。

“我們的機(jī)會來了。”一位投行人士告訴中國證券報記者，作為新興產(chǎn)業(yè)的代表，中國互聯(lián)網(wǎng)公司回歸國內(nèi)資本市場是大勢所趨。國內(nèi)充沛的流動性、資金進(jìn)行股權(quán)投資的強(qiáng)烈欲望直接為私有化提供了彈藥，促成了這一資本盛宴。目前，投行已經(jīng)嘗到了甜頭，正在積極說服更多主營業(yè)務(wù)在國內(nèi)的中概股回歸。

民生銀行投資銀行部總經(jīng)理張立洲表示，中概股回歸，本土資本乃至大環(huán)境能為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)提供更多的理解和支持。張立洲認(rèn)為，此前國內(nèi)赴海外上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，除了在2013年享受了一些陽光之外，就沒有享受良好的融資環(huán)境。“隨著‘互聯(lián)網(wǎng)+’戰(zhàn)略的推出，A股對于優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值并不吝嗇。”

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，對于中小投資人而言，中概股以高于二級市場的價格私有化，也給股價上漲留下了套利空間。對目前已公布私有化的中概股股價進(jìn)行整理可以發(fā)現(xiàn)，有些計(jì)劃回歸國內(nèi)市場的熱門中概股，回報預(yù)期空間可能達(dá)300%。

估值盛宴終有時

回歸的中概股將如何對待A股的投資者？告別以機(jī)構(gòu)投資者為主的華爾街，面對以散戶為主的A股市場，不少互聯(lián)網(wǎng)公司似乎顯得非常強(qiáng)勢。

樂視網(wǎng)2010年7月份登陸A股以來，通過首發(fā)融資73000萬元，股權(quán)再融資122850萬元，債券再融資253000萬元。樂視網(wǎng)通過融資，購買花兒影視100%股權(quán)，購買樂視新媒體99.5%股權(quán)，補(bǔ)充了流動資金。

正在進(jìn)行私有化的合一集團(tuán)（優(yōu)酷土豆），2010年10月份赴美IPO的融資規(guī)模為2.02億美元，通過配股的方式融資5.93億元美元。上市之初，優(yōu)酷土豆的市值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于樂視網(wǎng)，而如今樂視網(wǎng)通過在A股的長袖善舞，樂視網(wǎng)市值超過了1000億元人民幣，而優(yōu)酷土豆市值不足53億美元。借助資本市場樂視網(wǎng)初步搭建了“平臺+內(nèi)容+終端+應(yīng)用”的生態(tài)模式，而優(yōu)酷土豆的盈利模式近幾年沒有出現(xiàn)變化，盈利狀況也沒有改善，廣告商業(yè)模式亟待股改變。

回歸后的中概股能否贏得A股市場投資者的持續(xù)青睞？賽富亞州投資基金創(chuàng)始管理合伙人閻焱表示，現(xiàn)在A股市場的平均估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美國市場，將那邊的公司拆了回國交易就可以賺3倍以上，中國的資本市場似乎有點(diǎn)搶錢的味道。但資本市場永遠(yuǎn)是波動的，這種情況不會持續(xù)很長時間，最后一定會形成均衡的市場回報。

換句話說，回歸后的中概股應(yīng)將焦點(diǎn)放在業(yè)績本身。投資基金人士也認(rèn)為，中國當(dāng)下正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的時期，對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的認(rèn)同度高，這類中概股回歸國內(nèi)有望在未來幾年保持高估值狀態(tài)。但這些企業(yè)業(yè)績增長情況如果與市場認(rèn)知不符，估值必將走低。

創(chuàng)始管理合伙人閻焱表示，最好的方式是借助中國資本市場將蛋糕做大。國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)的人口紅利正在逐漸消失，面向消費(fèi)者的互聯(lián)網(wǎng)公司目前陷入盈利困局，通過燒錢模式獲取用戶、壯大市場并實(shí)現(xiàn)盈利的路徑難走通。

今年以來，從“廝殺”到“相愛”的故事不斷上演，滴滴與快的、58同程與趕集、攜程與去哪兒、大眾點(diǎn)評與美團(tuán)，眾多互聯(lián)網(wǎng)細(xì)分領(lǐng)域的“老大”與“老二”愛恨糾纏不斷重復(fù)。“資本支撐下的高補(bǔ)貼模式難以為繼。”互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)人士曾航表示，但在講述新故事的同時，企業(yè)發(fā)展能否出現(xiàn)新希望需要進(jìn)一步觀察。

在“互聯(lián)網(wǎng)+”的大潮下，回歸后的中概股仍需要不斷升級。周鴻祎就表示，奇虎360目前正進(jìn)行全面戰(zhàn)略升級，私有化及后續(xù)運(yùn)作將為公司跨越式發(fā)展注入巨大的推動力。但業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，中概股回歸后最終能否實(shí)現(xiàn)高回報仍需要時間來檢驗(yàn)。

投資眾多互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司的紅杉資本也希望通過回歸享受收益。在眾多私有化中概股中，紅杉資本的身影頻頻出現(xiàn)，奇虎360的私有化財(cái)團(tuán)中就有紅杉資本。據(jù)記者粗略統(tǒng)計(jì)，目前私有化互聯(lián)網(wǎng)中概股中近一半都有紅杉的身影。

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