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“寶萬之爭”及安邦保險、富德生命人壽、前海人壽掀起的批量舉牌已切實攪動了資本市場，但包括王石在內，諸多人士對險資舉牌上市公司的資金來源存在疑問。相對激進的觀點認為，險資在舉牌上市公司過程中大肆運用杠桿工具，包括股權質押、融資融券、收益互換及分級資管計劃，隱含較高風險。

結合寶能系舉牌萬科及其他保險公司近期的舉牌案例，上述或明或暗的杠桿工具確實在實務中廣泛運用。與前幾年經常出現的產業資本舉牌上市公司不同，險資對杠桿資金的運用更為充分，以至于相當一部分隱匿于杠桿工具背后的資金來源無法通過公開資料查詢。

12月23日，保監會發文進一步規范保險公司舉牌上市公司的信息披露行為，其中明確規定保險公司必須披露舉牌資金來源，若涉及保費資金，還應列明相關賬戶和產品投資余額、可運用資金余額、平均持有期及現金流情況。此前，《上市公司收購管理辦法》及保監會相關規定對保險公司舉牌上市公司已具備相當程度的信披約束，但并未就其資金來源進行監管。

從信披角度而言，一旦上述規定進入實操階段，理論上保險公司各類隱匿在杠桿工具之后的穿透式資金將浮出水面，比如收益互換的具體形式，分級資管計劃優先級及劣后級資金比例、來源等。當然，保險公司披露前述數據依然存在可操作空間，監管與信披之間存在動態博弈。

客觀而言，目前保險公司舉牌上市公司并未出現明顯的違法違規行為。不過，從監管層四季度以來在對股市、債市去杠桿化的監管思路來看，放任保險公司隨意動用各種杠桿工具舉牌上市公司顯然不符合監管層的真實意圖。種種跡象表明，監管層會加大對保險公司舉牌上市公司的監管力度。由此而來，保險公司會在監管壓力與信披之間作出適當的平衡，要么進一步補充披露此前不愿披露的杠桿資金信息，要么選擇慎用明顯出格的杠桿資金舉牌，以回避信披風險。比如分級資管計劃中，若優先級資金與劣后級資金杠桿比例明顯超過監管標準，保險公司可能會迫于信披壓力調降杠桿比例，減少分級層數，或者換用其他形式的融資方式，從而在客觀上降低資金杠桿。

除了在信披方面規范保險公司舉牌上市公司，監管層還可能會在償付能力等方面對保險公司作出進一步的要求，此舉無疑會加大保險公司舉牌上市公司的難度。證券時報記者李雪峰

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