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2015年8月11日人民幣匯率形成機(jī)制改革（新匯改）之后，在岸與離岸外匯市場(chǎng)上人民幣兌美元的貶值壓力都陡然增加。從在岸與離岸兩個(gè)市場(chǎng)人民幣匯價(jià)的聯(lián)動(dòng)性來看，人民幣匯率定價(jià)權(quán)已經(jīng)在“新匯改”后落入了離岸市場(chǎng)之手，從而加大了我國(guó)影響人民幣匯率的難度。為了保持人民幣匯率的穩(wěn)定，一方面需要適度調(diào)控離岸市場(chǎng)的人民幣供給，另一方面，人民銀行也需要主動(dòng)引領(lǐng)而非被動(dòng)迎合外匯市場(chǎng)的預(yù)期。

人民幣匯率決定權(quán)旁落離岸市場(chǎng)絕不是件好事——就算這個(gè)離岸市場(chǎng)在我國(guó)香港也是這樣。盡管從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，人民幣匯率形成機(jī)制要更多地市場(chǎng)化，但這一過程必須平穩(wěn)而可控。人民幣匯率失控將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)帶來災(zāi)難性后果。今年元旦之后，全球資本市場(chǎng)的賣出狂潮很大程度上就由人民幣貶值所引發(fā)。為了維護(hù)人民幣匯率的穩(wěn)定，人民幣匯率的決定權(quán)需要留在我國(guó)在岸市場(chǎng)手中。針對(duì)定價(jià)權(quán)旁落離岸市場(chǎng)的原因，我們可以采取相應(yīng)對(duì)策，重奪定價(jià)權(quán)。

第一，控制離岸市場(chǎng)的人民幣供給，在必要的時(shí)候緊縮離岸市場(chǎng)的人民幣銀根。人民幣離岸市場(chǎng)的發(fā)展是人民幣國(guó)際化改革的一個(gè)必然產(chǎn)物。人民幣國(guó)際化自然不能走回頭路，離岸市場(chǎng)也不可能關(guān)掉它。但是，人民幣國(guó)際化并不代表我國(guó)要主動(dòng)放棄對(duì)海外人民幣的控制權(quán)。在海外人民幣被用作沖擊我國(guó)匯率穩(wěn)定工具的時(shí)候，我國(guó)更應(yīng)做出應(yīng)對(duì)。只要適當(dāng)收緊離岸市場(chǎng)的人民幣供給，推高其利率，投機(jī)者加杠桿的成本就會(huì)大大增加，其杠桿規(guī)模也會(huì)相應(yīng)下降。在各個(gè)離岸市場(chǎng)，都有我國(guó)指定的人民幣清算行（香港的是中國(guó)銀行），也有我國(guó)金融機(jī)構(gòu)大量存在。這些機(jī)構(gòu)可以將人民銀行的意圖傳遞到對(duì)應(yīng)離岸市場(chǎng)中，從而有效降低離岸市場(chǎng)給人民幣匯率穩(wěn)定帶來的壓力。

第二，人民銀行需要改變調(diào)控匯率的策略，主動(dòng)引領(lǐng)而非被動(dòng)迎合市場(chǎng)預(yù)期。我國(guó)龐大的外匯儲(chǔ)備以及健康的國(guó)際收支狀況給了人民銀行充足能力來穩(wěn)定人民幣匯率。但有能力是一回事，把這能力發(fā)揮出來則是另外一回事。客觀來講，“811新匯改”之后人民銀行向外發(fā)送的信號(hào)不夠清晰。當(dāng)市場(chǎng)猜不透人民銀行要做什么，擔(dān)心人民銀行心中的匯率底線會(huì)一降再降的時(shí)候，我國(guó)龐大外儲(chǔ)的威懾作用就發(fā)揮不出來，難以起到穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。

調(diào)控匯率就像調(diào)控其他資產(chǎn)價(jià)格一樣，引導(dǎo)預(yù)期最為關(guān)鍵。要托住人民幣匯率，關(guān)鍵不在于人民銀行花了多少外儲(chǔ)來買入人民幣，而在于市場(chǎng)相信人民銀行敢花多少外儲(chǔ)。如果人民銀行被認(rèn)為且戰(zhàn)且退，甚至為放任貶值找好了退路和借口的時(shí)候，市場(chǎng)自然會(huì)在人民幣貶值上下重注。這樣，人民銀行儲(chǔ)備花得越多，越會(huì)讓市場(chǎng)擔(dān)心它是否還堅(jiān)持得下去，反而會(huì)加大貶值預(yù)期。“狹路相逢勇者勝”，人民銀行應(yīng)當(dāng)主動(dòng)出擊，至少階段性地帶動(dòng)人民幣匯率升值，方能有效打消市場(chǎng)中的貶值預(yù)期。不管怎么說，單邊貶值不符合人民銀行“雙向波動(dòng)”的匯率政策導(dǎo)向。只有這樣，在岸市場(chǎng)才能至少重新奪回一部分人民幣定價(jià)權(quán)，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展?fàn)I造一個(gè)穩(wěn)定的匯率環(huán)境。（徐高）

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