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02月24日訊

中國國旅：集團重組推進，關注后續戰略

研究機構：中信證券 評級：買入

事項：

公司2月23日收到國旅集團通知，獲悉國旅集團與港中旅集團正在籌劃戰略重組事宜。

點評如下：

評論：

重組大幕正式拉開，關注激勵改善與業務協同

今日公司公告稱，控股股東國旅集團與港中旅集團正在籌劃戰略重組事宜，重組方案尚未確定，方案確定后尚需獲得有關主管部門批準。國旅集團作為國資委直屬的旅游央企，與其他大型旅游央企集團整合的預期一直在持續發酵中，如今公司發布公告，從官方口徑證實了集團整合正在推進中，標志著旅游央企整合大幕正式拉開，兩大集團合并后有望一躍成為中國最大的旅游集團。

集團層面順利整合后，我們認為對上市公司的主要影響將首先體現在管理層的工作安排和激勵機制改善等方面。此外，經營層面的戰略調整和資產整合也有望陸續推進，以發揮兩大集團的協同效應。

業務整合方面，根據2家集團的現有業務結構，預計免稅、旅行社業務整合方向包括：1.免稅。港中旅集團旗下與免稅相關的業務包括港中旅哈爾濱免稅商場1家門店（營業面積約1000平米、擁有各類商品3000余種，主要為中國出境回國人員提供補購免稅商品服務），若能夠納入中免公司旗下，則在供貨渠道和管理機制等方面均有望得到改善與提升。

2.旅行社。國旅旗下的國旅總社與港中旅旗下的中旅總社均為建國初期成立的老牌旅行社，業務同質性較高。2014年中國國旅免稅業務凈利率18.7%、凈利潤占比超過97%，而旅行社凈利率僅0.37%、凈利潤占比僅3%，旅行社業務的增長速度和盈利能力均低于行業平均。如果中國國旅的所有旅行社業務并入港中旅，上市公司將專注于業績貢獻更大、成長性和盈利能力更強的免稅業務，公司盈利能力將大幅提升，而對凈利規模影響有限。而剝離旅行社業務換取的資金或資源，或將投入于發展核心免稅業務，有助于拓寬公司未來的成長空間。

風險因素

免稅政策不達預期風險；海棠灣項目經營不達預期的風險；國企改革進度慢于預期風險等。

盈利預測及估值

由于集團層面戰略重組具體方案暫未確定，我們暫維持公司2015-2017年EPS預測1.65/2.23/2.61元，目前公司股價對應16年PE為20倍，估值合理。從海南離島免稅新政、口岸進境免稅店放開，到國旅集團與港中旅集團重組消息得到正式確認，公司近期催化事件頻頻，未來成長空間得到拓寬，資產整合和機制改善可期，公司股價也有望獲得上行支撐，建議持續關注相關事件進展，積極介入。后續可繼續關注海外市場擴張等公司經營空間拓展，維持目標價63元（對應16年28X），和“買入”評級。