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　　【中金固收】雙定降準(zhǔn)，解燃眉之急，中期結(jié)構(gòu)問題沒破

　　作者：陳健恒、唐薇

　　路透報道，中國五大商業(yè)銀行已于日前獲準(zhǔn)階段性下調(diào)存款準(zhǔn)備金率一個百分點，以應(yīng)對春節(jié)期間暫時性的流動性緊張問題；此次下調(diào)將于春節(jié)后，由央行相機恢復(fù)正常。

　　我們測算大約釋放6000億資金。這是歷史上貨幣當(dāng)局第一次使用定向與定時降準(zhǔn)，以往的降準(zhǔn)都沒有限制期限，而這次是臨時性的，在春節(jié)后會恢復(fù)正常。主要為了應(yīng)對春節(jié)前提現(xiàn)、繳稅、補繳存準(zhǔn)等的影響。

　　我們在周四的簡評《資金超預(yù)期緊張，期限溢價上升將倒逼去金融杠桿》中提到，春節(jié)取現(xiàn)、企業(yè)繳稅、外匯占款流出、繳納法定存款準(zhǔn)備金等四個因素同時疊加，四個因素保守估計回籠2-3萬億流動性，會導(dǎo)致銀行出現(xiàn)較大流動性缺口。如果央行只是依靠MLF和逆回購?fù)斗帕鲃有裕驗槠谙掭^短，效果會較差，而且目前總量投放也不足。為了應(yīng)對這一局面，此次央行定向定時降準(zhǔn)緩解了燃眉之急。畢竟降準(zhǔn)不需要銀行質(zhì)押債券，避免了質(zhì)押券不夠的問題，而且降準(zhǔn)對銀行而言成本也低于逆回購和MLF。

　　我們一直認(rèn)為MLF和逆回購持續(xù)滾動導(dǎo)致銀行需要消耗較多質(zhì)押券是今年流動性投放機制上一個較大的障礙，而且消耗質(zhì)押券也導(dǎo)致銀行的LCR考核的分子下降，導(dǎo)致銀行不愿意融出長期資金（壓縮LCR的分母），因此只有降準(zhǔn)是可以破解這些結(jié)構(gòu)性問題的較優(yōu)流動性投放手段。可惜的是這次只是定向和定時降準(zhǔn)，在受益機構(gòu)范圍和時間上都有較大限制，只能起到臨時緩解作用，中期來看，質(zhì)押券不足、LCR和MPA考核等問題仍困擾市場，但至少貨幣當(dāng)局在解決這些問題上做了一次有益的嘗試。如果后續(xù)金融去杠桿取得成效，經(jīng)濟(jì)和通脹會逐步放緩，我們預(yù)計今年在二季度之后有可能看到更為廣泛和長時效的降準(zhǔn)。在雙定降準(zhǔn)后，預(yù)計銀行超儲率回升會導(dǎo)致銀行愿意積極融出，減輕非銀機構(gòu)的融資壓力，但這也意味著央行可能暫時不會再投放MLF。加上這次降準(zhǔn)，央行從1月6日以來凈投放了1.6萬億，相比于流動性收緊因素，可能仍存在一定缺口，未來幾天可能央行還需要通過逆回購和SLF等工具進(jìn)一步投放流動性。

　　由于是臨時性的定向降準(zhǔn)，預(yù)計對債市的正面刺激作用不大，但能避免利率進(jìn)一步上升。預(yù)計一季度整體流動性擾動依然存在，尤其是春節(jié)后流動性集中到期和3月末MPA和LCR考核。債券收益率一季度可能仍是震蕩盤整態(tài)勢。只有上述的流動性結(jié)構(gòu)性問題得到更徹底的解決后，債券收益率才會有更確定性的下行，可能要等到二季度或者更靠后的時間。

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