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　　為什么信貸還有沖動？----華創債券春節停不了的思考系列一（2017-1-27）

　　華創債券團隊

　　來源：微信號屈慶債券論壇

　　2017年以來，基本面方面較為明顯的特征是銀行又開始了過去慣例的信貸沖動。實際上，在經濟平穩的期間，考慮到“”早放貸早收益“”的特征，銀行每年一季度都有信貸沖動，而為了抑制信貸沖動，央行也會適度收緊流動性。近幾年，經濟持續下滑后，信貸沖動減弱了。不過，從去年開始，銀行又沖動了。

　　那么今年為什么會有信貸沖動，不是經濟預期不好，企業也在去杠桿嗎？我們認為在于幾點：

　　（1）從需求上看，伴隨著經濟的底部企穩，尤其是周期類行業的見底，信貸需求其實是在增加的。周期類行業是資金需求較大的行業，前幾年他們基本處于去庫存的階段，業績非常差，所以信貸需求較低。但從2016年開始，周期類行業去庫存到底，未來甚至可能面臨補庫存的需求，所以資金需求也必然增加。此外，盡管16年4季度房地產調控加碼，但是房地產成交量并沒有明顯下滑，所以個貸需求也不少，去年4季度沒有放的個貸延續到了今年；基建投資已經接棒房地產投資，這方面的需求自然也不會少。最后，即使2017年的預算赤字率和2016年預算赤字率一樣，考慮到2017年經濟總量的增加，也意味著2017年財政支出規模會大于2016年。一般而言，財政投放1塊錢，信貸也要匹配3-4塊錢。還有一點，去年4季度后，信用債市場發行較為困難，這部分融資需求有些還是轉向了信貸的需求。所以總體而言，信貸的需求是增加的。

　　（2）從供給上看，據和銀行溝通的反饋，由于目前央行貨幣政策已經轉向穩健中性，也需要控制好流動性閘門（信貸控制也是流動性閘門之一，不僅僅是基礎貨幣的控制），所以今年的信貸額度應該沒有去年多。

　　（3）好企業資源的爭奪。銀行也知道愿意放貸款的企業資源還是較為有限，如果年初不放貸把坑占住，后面就被動了，這也觸發銀行早放貸。

　　綜合上述的分析，信貸需求增加，銀行又有了占資源的訴求，但是央行給的額度下降，這就產生了信貸投放較央行合意速度快很多的現實情況。那么央行通過流動性控制來調控信貸的情況也就自然出現了。

　　當然，調控信貸的方式無非是：

　　（1）要不就是窗口指導，這其實效果不大的，調控如果動動嘴皮子就見效，那就沒那么多煩惱了。

　　（2）要不就是收緊基本貨幣，沒有了基本貨幣，信貸也就沒有了。但是這會導致債券首先受到沖擊。

　　（3）要不就是抬高信貸的成本，例如MLF利率提高，傳導到企業，不過這個較為慢，企業對10bp估計也不會那么敏感。如果是這個方法，如果信貸控制不住，MLF利率可能還有上調空間。當然，這也會導致債券首先受到沖擊。

　　最后，祝各位新年快樂，闔家幸福。新的一年，華創資管和華創債券研究將繼續努力服務，也期待和大家多多合作共贏。

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