來(lái)源：宇觀策略

作者：張宇生、劉芳

機(jī)構(gòu)認(rèn)為，A股「春季躁動(dòng)」已開啟，港股市場(chǎng)仍在醞釀期。穩(wěn)增長(zhǎng)政策有望催化港股開啟「春季躁動(dòng)」，但啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)將落后于A股。從歷史表現(xiàn)來(lái)看，建材、餐飲旅游、基礎(chǔ)化工、醫(yī)藥和家電等穩(wěn)增長(zhǎng)板塊及消費(fèi)板塊在「春季躁動(dòng)」時(shí)期表現(xiàn)較好。

A股「春季躁動(dòng)」已開啟，港股市場(chǎng)仍在醞釀期

受年末政策影響，A股已經(jīng)提前開啟「春季躁動(dòng)」。由于明年的經(jīng)濟(jì)將面臨更大的壓力，預(yù)計(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策將有較強(qiáng)的動(dòng)力，并且可能會(huì)較早發(fā)力。預(yù)計(jì)明年政策的發(fā)力將是未來(lái)一段時(shí)間市場(chǎng)的支撐，A股「春季躁動(dòng)」已提前啟動(dòng)。

港股近期走勢(shì)明顯不及A股，主要受風(fēng)險(xiǎn)事件及科網(wǎng)板塊拖累。港股互聯(lián)網(wǎng)板塊因反壟斷政策以及業(yè)績(jī)不理想仍承壓。同時(shí)近期美國(guó)擴(kuò)大對(duì)中國(guó)部分企業(yè)制裁也影響了港股的風(fēng)險(xiǎn)偏好，這也是近期港股走勢(shì)不如A股的主要原因。

港股「春季躁動(dòng)」多數(shù)年份與A股相似

港股「春季躁動(dòng)」在多數(shù)年份與A股并無(wú)顯著不同。港股中超70%的利潤(rùn)來(lái)源于內(nèi)地企業(yè)，因此內(nèi)地宏觀經(jīng)濟(jì)情況以及政策會(huì)同步影響A股和港股市場(chǎng)。2014年滬深港通的開通進(jìn)一步增強(qiáng)了內(nèi)地股市與港股的聯(lián)動(dòng)性。港股「春季躁動(dòng)」僅在少數(shù)年份與A股有所分化，主要因?yàn)楦酃墒袌?chǎng)通常在經(jīng)濟(jì)有明確改善的趨勢(shì)出現(xiàn)后才會(huì)上漲，而A股市場(chǎng)則是在政策落地前后便有所反應(yīng)。

海外流動(dòng)性對(duì)于港股「春季躁動(dòng)」影響不大

海外流動(dòng)性對(duì)港股「春季躁動(dòng)」影響不大。從歷史上看，雖然在美聯(lián)儲(chǔ)QE1和QE3縮減購(gòu)債的整體區(qū)間內(nèi)，港股以及新興市場(chǎng)表現(xiàn)低迷。但受內(nèi)地政策的提振和A股「春季躁動(dòng)」的協(xié)同效應(yīng)影響，「春季躁動(dòng)」期間港股仍能獲得超額收益。在「春季躁動(dòng)」期間，政策變化是影響港股走勢(shì)的核心原因。

「春季躁動(dòng)」過(guò)后，港股市場(chǎng)受到海外流動(dòng)性影響。美聯(lián)儲(chǔ)QE1和QE3縮債持續(xù)時(shí)長(zhǎng)分別為9個(gè)月和11個(gè)月，「春季躁動(dòng)」通常持續(xù)的時(shí)長(zhǎng)為1-3個(gè)月。由于美聯(lián)儲(chǔ)縮債持續(xù)時(shí)間相對(duì)更長(zhǎng)，導(dǎo)致港股在「春季躁動(dòng)」期間短期上漲后，后期因缺乏增長(zhǎng)動(dòng)力，前期錄得的漲幅往往被抹平。

「春季躁動(dòng)」期間港股哪些行業(yè)和公司表現(xiàn)更好？

建材、餐飲旅游、基礎(chǔ)化工、醫(yī)藥和家電等穩(wěn)增長(zhǎng)板塊及消費(fèi)板塊在「春季躁動(dòng)」時(shí)期表現(xiàn)較好。從歷史上可以看出，建材、餐飲旅游、基礎(chǔ)化工、家電和計(jì)算機(jī)獲得超額收益次數(shù)領(lǐng)先全行業(yè)。金融板塊在港股「春季躁動(dòng)」期間表現(xiàn)不佳。就2010年以來(lái)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，銀行獲得超額收益的概率僅為25%，而歷年來(lái)表現(xiàn)最好的5個(gè)行業(yè)中除了2013年有非銀行金融外，均缺少金融行業(yè)的身影。

港股板塊輪動(dòng)效應(yīng)明顯，「春季躁動(dòng)」前期最為關(guān)鍵。與A股相同，板塊輪動(dòng)效應(yīng)同樣存在于港股市場(chǎng)。根據(jù)交易日數(shù)量將每年的「春季躁動(dòng)」平均劃分為前期、中期及后期三個(gè)階段，前期表現(xiàn)最好的板塊通常在接下來(lái)的時(shí)間段內(nèi)表現(xiàn)落后且從未連續(xù)在三個(gè)階段里表現(xiàn)均占優(yōu)。從中信一級(jí)行業(yè)的角度來(lái)看，「春季躁動(dòng)」前期也最為關(guān)鍵，當(dāng)年年度收益率表現(xiàn)最好的5個(gè)行業(yè)，在「春季躁動(dòng)」行情前期表現(xiàn)往往是最好的。

個(gè)股來(lái)看，近幾年表現(xiàn)最佳的個(gè)股主要集中在地產(chǎn)、機(jī)械、醫(yī)療醫(yī)藥和電子領(lǐng)域。我們以近5年「春季躁動(dòng)」期間個(gè)股漲跌幅的中位數(shù)來(lái)看，受益于穩(wěn)增長(zhǎng)政策部分地產(chǎn)公司如新城發(fā)展、建發(fā)國(guó)際集團(tuán)、中國(guó)奧園以及機(jī)械公司如三一國(guó)際、中國(guó)龍工表現(xiàn)較佳。醫(yī)藥公司如平安好醫(yī)生、藥明康德、金斯瑞生物科技同樣表現(xiàn)不俗。而舜宇光學(xué)科技和丘鈦科技這樣的消費(fèi)電子板塊在近五年的「春季躁動(dòng)」行情中表現(xiàn)同樣居前。

預(yù)計(jì)港股的「春季躁動(dòng)」將推遲開啟

穩(wěn)增長(zhǎng)政策有望催化港股開啟「春季躁動(dòng)」，但啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)將落后于A股。港股相比于A股更看重基本面經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的驗(yàn)證，這也是港股與A股歷史上兩次產(chǎn)生較為明顯的「春季躁動(dòng)」背離的主要原因。雖然中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確表示明年經(jīng)濟(jì)工作重心為「穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)」，但市場(chǎng)對(duì)政策托底經(jīng)濟(jì)的看法仍存在分歧。因此2022年港股「春季躁動(dòng)」的啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)將落后于A股市場(chǎng)。啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)可以具體參考兩個(gè)因素：1、后續(xù)發(fā)布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)證實(shí)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣度的回升趨勢(shì)。2、美國(guó)對(duì)中國(guó)企業(yè)的制裁階段性緩和。

短期看好港股修復(fù)空間。經(jīng)濟(jì)方面，受專項(xiàng)債發(fā)行提速利好提振，基建投資有望回暖，為宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)注入活力。估值方面，168月均線對(duì)港股的支撐在歷史上具有重要意義，當(dāng)前恒指已基本觸及168月均線，后續(xù)利空影響有限。

行業(yè)配置方面，建議關(guān)注：1）反壟斷政策密集期已過(guò)，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)估值有望修復(fù)。2）受益于國(guó)內(nèi)基建預(yù)期升溫，景氣度邊際改善的機(jī)械和建筑行業(yè)。3）關(guān)注當(dāng)前估值已調(diào)整相對(duì)充分的醫(yī)藥板塊及受到新毒株催化的抗疫概念股。4）近期受益于漲價(jià)潮和各項(xiàng)消費(fèi)政策的食品飲料板塊。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、美國(guó)對(duì)中國(guó)企業(yè)的制裁加劇；2、經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行；3、海外波動(dòng)加劇。

編輯/Corrine