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德康集團深陷“豬周期”：債務奇高，凈利潤毛利率腰斬承壓

《港灣商業觀察》廖紫雯

(資料圖)

近日，四川德康農牧食品集團股份有限公司（以下簡稱：德康集團）遞表港交所，中金公司和花旗為公司聯席保薦人，這是繼2021年6月29日遞表失效后的再一次申請。

01

過山車式業績變動，凈利潤大幅跳水

德康集團業務主要分為三個板塊，即生豬、家禽以及輔助產品。生豬產品主要包括商品肉豬、種豬、商品仔豬及公豬精液。家禽板塊產品主要包括黃羽肉雞及雞苗。除了自有的設施育種及養殖生豬及黃羽肉雞，公司亦與農場主合作進行生豬及家禽生產。

2020年-2021年及2022年前三季度（以下簡稱：報告期內），公司實現營收分別約為81.45億元、99.02億元及96.64億元；實現凈利潤分別約為36.08億元、-31.73億元及8.52億元。

不難看出，德康集團營收持續增長的同時，凈利潤大幅跳水。

公司表示集團經營業績受到生豬及家禽產品銷售價格周期性波動的重大影響，從而影響收入，并受到飼料及飼料原料采購價格波動的重大影響，從而影響成本。

據弗若斯特沙利文報告，截至2022年9月30日，按生豬銷量計，公司在中國所有應商中排名第六；按黃羽肉雞銷量計，公司在中國所有供應商中排名第三。

報告期內，德康集團生豬銷售業務板塊收入分別為57.48億元、71.68億元和72.98億元，在總收入中占比70.6%、72.4%和75.5%；同期，家禽銷售業務板塊收入分別為22.88億元、26.18億元和23.23億元，分別占比28.1%、26.4%和24.0%。

德康集團表示，生豬及家禽產品的價格通常會周期性波動，反映出市場供需的變化。如近五年情況所示，該等波動可能很大。

公司提到，生豬板塊對公司整體業績有重大影響。生豬板塊貢獻的收入于往績記錄期間逐漸增加。在生豬產品中，報告期內，商品肉豬分別約占生豬板塊貢獻總收入的96.0%、87.3%、97.8%。因此，生豬板塊業績主要受商品肉豬的銷售價格及銷量的大幅影響。

招股書披露該問題，公司表示：“或會于運營中使用金融衍生工具來對沖生豬售價波動的風險。然而在中國，生豬期貨無法保障生產的穩定性及可預測性，且生豬期貨不能完全保護公司不受生豬的價格及供應波動影響。公司在認為市場條件適當時對沖生豬價格。盡管該對沖工具降低了所面臨的生豬售價波動風險，但使用有關金融工具可能最終會限制從有利的生豬價格趨勢獲利的能力。”

廣科咨詢首席策略師沈萌對《港灣商業觀察》表示，豬企的業績受豬肉價格波動影響，近年來豬肉價格長期處于較低位置，對豬企的業績有很大負面沖擊。豬周期是行業性問題，也是所有企業跨期性決策的結果導致，所以很少有企業能夠真正做到擺脫豬周期影響。

02

毛利率下滑巨大，模式傳統老化

報告期內，德康集團商品肉豬毛利率分別為55.2%、5.2%及5.4%；黃羽肉雞毛利率分別為-2.3%、0.6%及11.3%。

公司總毛利由2021年前三季度的8.92億下降31.9%至2022年前三季度的6.08億。于截至2021年及2022年9月30日止九個月，公司整體毛利率分別為12.1%及6.3%。

公司表示，整體毛利及毛利率減少主要是由于隨著非洲豬瘟于2021年得到控制后生豬育種于2022年加速生產，截至2022年前三季度的供應量在市場上增加，導致公司商品肉豬、種豬及商品仔豬的平均售價減少。

同行業可比公司，以2022年前三季度為時間線，溫氏股份（300498.SZ）、牧原股份（002714.SZ）分別實現毛利率為11.29%、8.46%，均高于德康集團。

針對“公司毛利率是否受制于商品肉豬的影響及公司計劃如何提升毛利率的穩定性”等問題，《港灣商業觀察》聯系了德康集團相關部門，并未得到相關回復。

同時，德康集團通過家庭農場模式與第三方合作，據此，公司委聘第三方進行母豬飼養及育肥（二號家庭農場模式）、仔豬育肥（一號家庭農場模式及二號家庭農場模式）以及商品肉雞養殖服務（家禽養殖小區模式及家禽家庭農場模式）。

據悉，公司的生豬養殖按二號家庭農場、一號家庭農場及自營農場模式進行。公司與農場主合作進行生豬及家禽生產，為農場主提供優質種豬及黃羽雞苗、技術、監督、培訓及支持，而農場主則提供土地及設施，并按合約收費養殖及/或飼養生豬及家禽。

細化來看，一號家庭農場模式下，農場主育肥公司的斷奶仔豬；二號家庭農場模式下公司與農場主合作飼養能繁母豬，及生產斷奶仔豬（于二號家庭農場或附近的一號家庭農場育肥）；自營農場模式下，公司興建養殖場并雇用人力進行規模化育種、育肥及其他相關程序。

報告期內，公司銷售在一號農場模式下養殖的生豬所產生的收入為36.26億、39.35億、49.65億，分別占生豬銷售收入的63.1%、54.9%、68.0%；銷售在二號農場模式下養殖的生豬所產生的收入為15.97億、14.79億、10.78億，分別占生豬銷售收入的27.8%、20.6%、14.8%。

公司銷售在自營農場模式下養殖的生豬所產生的收入為5.25億、13.65億、12.55億，分別占生豬銷售收入的9.1%、24.5%、17.2%。公司當下自營農場模式銷售占比低于家庭農場模式銷售占比。

在同行業其他豬企推進向食品加工行業轉型的過程中，德康集團生豬養殖主要停留在育種、育肥層面，且主要與農場主進行相應合作。

德康集團表示，倘公司家庭農場的營運因任何原因而中斷，均可能對公司的業務、財務狀況、經營業績及前景造成重大不利影響。

沈萌表示，豬周期是全產業鏈受到跨期決策、預期滯后效應影響導致的結果，與處在產業鏈的什么階段關系并不大，但上下游越靠近上游、越不容易將豬肉價格波動的風險進行轉嫁。

03

未償還債務近90億，經營現金流偏弱

截至2022年11月30日，德康集團未償還債項為88.61億人民幣，包括計息借款及租賃負債。

公司表示：“目前主要以銷售產品所得款項以及銀行及其他借款為營運提供資金。此外，公司大部分銀行借款包括短期銀行貸款，這對現金流造成壓力。”

2020年、2021年、2022年9月30日及2022年11月30日，公司分別錄得流動資產凈額為18.29億、2.58億、7.30億以及7.33億。

同時，截至2022年前三季度，德康集團經營活動所得現金凈額為12.42億，遠低于未償還債項。

德康集團表示：公司無法保證未來不會錄得流動負債凈額。大量的流動負債凈額可能會限制公司的經營靈活性，并對公司擴張業務的能力產生不利影響。如果公司經營產生的現金流不足以滿足公司目前及未來的財務需求，公司可能需要依賴外部資金。如果不能以商業上合理的條款獲得充足的外部資金，公司可能會面臨流動資金問題，而公司的業務、財務狀況及經營業績可能會受到重大不利影響。

過山車式的業績變動，凈利潤下滑以億為單位的下滑幅度，無疑引發市場關于這家公司未來發展的疑惑，后續能夠減輕未償還債務、盡可能減弱豬周期對企業業績的影響，《港灣商業觀察》將持續關注。（港灣財經出品）