地產市場入冬，資本市場入春——海通宏觀每周交流與思考第203期（姜超、顧瀟嘯）
新興股市普漲，黃金繼續反彈。上周美日股市回調，韓印港等新興市場股市普漲，黃金和銅鋁等金屬價格上漲，油價下跌，中國股市小跌債市小漲。
樂觀預期落空，美元繼續回調。上周特朗普召開勝選后的首場新聞發布會，但未涉及基礎設施建設支出、減稅等市場期待的刺激經濟的話題，低于市場的樂觀預期，美元指數連續兩周下跌。而資金從美元和美股的流出推動黃金和新興市場股市繼續反彈。
經濟開局穩定，通脹短期筑頂。17年1月經濟開局穩定，從終端需求看，雖然12月外需繼降，但1月上旬地產銷量降幅收窄。從工業生產看，1月上旬發電耗煤增速回升。12月CPI小降至2.1%，但PPI大幅回升至5.5%。考慮到春節月份與去年錯位，預計1月CPI同比或將跳升至2.4%的短期頂點，而2月通脹在高基數效應下或將大幅回落。
社融繼續高增，房貸已現疲態。16年12月社融繼續高增，主要受銀行表內外信貸的推動，其中受地產企業非標融資推動，新增委托信托貸款近5700億；商品漲價、庫存回補推動非居民中長貸增加近7000億；但地產銷量回落的影響開始顯現，居民中長貸出現大幅回落。上周央行繼續投放貨幣，而流動性則繼續改善。
地產市場入冬，資本市場入春。新年伊始，地產市場的調控仍在強化，尤其重慶在新年啟動了加強版的房產稅，將對“三無”人員的個人新購的首套及以上的普通住房征收0.5%的房產稅。在房價上漲的狂潮中，房價穩定的重慶無疑是一股清流，如果其房產稅政策能在全國推廣，房地產泡沫必然會得到有效的抑制。雖然上周國內股市表現不佳，但我們認為春天的資本市場依然充滿希望：一是因為對特朗普的樂觀預期下降，美元指數趨弱，資金回流有利于新興市場。二是國內經濟17年開局平穩，而通脹有望短期見頂回落。三是央行再度投放貨幣，年初貨幣市場流動性顯著改善。四是地產的調控逐漸加強，居民資金將逐漸從地產市場撤出，而有望逐漸流入資本市場。
一、經濟：補庫存進行時
1）外需再度回落。12月我國以美元計價出口同比-6.1%，連續第9個月負增。11月同比由0.1%修正為-1.6%。高基數因素對同比帶來影響，而全球經濟低迷、貿易保護主義抬頭，亦對我國出口形成拖累。
2）地產降幅收窄。1月上旬主要23城市地產銷量同比下降-13%，比16年12月的下降-25.6%明顯收窄。
3）發電增速反彈。1月上旬發電耗煤增速從12月的8.3%反彈至13.4%，意味著17年工業生產開局平穩。但考慮到今年春節早于去年，從而易對同比增速形成干擾，以及旬度數據波動較大，反彈的持續性仍待觀察。
2）補庫存進行時。補庫存是近期中國經濟企穩的重要原因。從中觀行業看，當前補庫存正在自下而上傳導。下游行業中，地產仍待去化，汽車、家電較早開始補庫存。隨著前期下游需求回暖向中游傳導，中游行業中整體呈現為去庫存將盡、補庫存啟動的跡象。而上游行業則有所分化，煤炭仍在回補，有色短期內有去有補、長期仍待去化。
二、物價：通脹短期筑頂
1）12月CPI微降。12月CPI同比2.1%，相比上月小幅下降，環比上升0.2%。盡管12月糧食、水產、豬價環比上漲，但氣溫偏高導致鮮菜和鮮果價格漲幅弱于歷史同期；能源價格上漲推動非食品繼續走高。食品價格同比回落至2.4%，非食品同比上升至2.0%；
2）CPI或短期見頂。今年1月以來，隨著春節因素影響增強，食品類價格繼續走高，再加上春節月份與去年錯位，預計1月CPI同比或將跳升至2.4%，達到短期頂點，而2月通脹在高基數效應下或將大幅回落；
3）12月PPI繼續回升。12月PPI同比繼續大幅回升至5.5%，環比大漲1.6%。12月黑金冶煉加工、石油加工、化學原料制品價格環比漲幅擴大，煤炭采選、有色冶煉加工、非金屬礦漲幅縮小，進口商品價格上漲對PPI漲幅擴大有推升作用；
4）1月PPI或再攀升。1月以來油價上行乏力，煤價、鋼價繼續回落，但考慮到去年同期基數依然較低，預計1月PPI同比漲幅繼續回升至6.3%；
三、流動性：社融繼續高增，房貸已現疲態
1）央行投放貨幣。上周央行操作逆回購5300億，逆回購到期4300億，逆回購凈投放1000億，MLF凈投放2040億，央行合計凈投放3040億貨幣。上周R007均值下降19bp至2.58%，R001均值下降2BP至2.11%，流動性繼續改善。
2）匯率繼續反彈。上周人民幣兌美元匯率繼續反彈，離岸人民幣兌美元升至6.84。12月外儲下滑441億美元，資本流出壓力仍存。但1月以來美元指數走弱，央行加強管理，匯率或短期企穩。
3）社融繼續高增，房貸已現疲態。12月新增社融總量1.63萬億，繼續維持高增長，表內、外融資均繼續高增是本月社融大超預期的主要原因。其中受地產企業非標融資推動，新增委托信托貸款近5700億。商品漲價、庫存回補推動經濟短期穩定，非居民中長貸增加近7000億。但前期地產銷售端回落、貸款政策趨嚴的影響開始顯現，居民中長貸從高位回落至4200億。
4）貨幣穩健中性。16年居民、政府加杠桿換來經濟短期穩定，但風險也急劇上升。上周央行年度工作會議指出，17年將保持貨幣政策穩健中性，調節好流動性閘門，保持流動性基本穩定。繼續做好供給側結構性改革金融服務工作，切實防范化解金融風險，牢牢守住不發生系統性風險底線。
四、政策：地產調控加強
1）地產調控加強。重慶決定修訂房產稅征收相關文件，將房產稅的征收對象調整為“在重慶市同時無戶籍、無企業、無工作的個人新購的首套及以上的普通住房”。北京市住建委表示，北京商品房限購繼續執行，不排除會加強政策。山東濟南、青島等繼續限購限貸，確保房價環比不增長。
2）國企保值增值。國務院國資委會議強調，2017年國企國資改革發展的主要目標任務是：國有企業效益實現穩定增長。中央企業利潤總額力爭同比增長3%、努力達到6%。2017年的重點工作包括：全力完成生產經營目標任務、加快各項改革政策落實落地、加大供給側結構性改革力度等。
3）央企去產能擴圍。國資委要求加大供給側結構性改革力度，2017年中央企業要化解鋼鐵過剩產能595萬噸、化解煤炭過剩產能2473萬噸。積極在有色金屬、船舶制造、煉化、建材和電力等產能過剩行業開展去產能工作。
五、海外：特朗普講話不及預期，美元指數持續回落
1）特朗普講話不及預期。上周四，特朗普召開了他自勝選后首次新聞發布會，他首次承認俄羅斯是美國政府遭黑客入侵事件的背后主使，但否認自己與此相關，他還就入主白宮后如何處置特朗普產業、媒體不實報道、墨西哥建“墻”等爭議問題作出回應。但講話沒有涉及基礎設施建設支出、減稅等市場期待的刺激經濟的話題，低于預期，美股由漲轉跌，美元指數回落至101.2，黃金一度站上1200。
2）美國1月消費者信心向好。上周公布的1月密歇根大學消費者信心指數初值為98.1，雖然低于預期但仍在高位。不過調查顯示，部分受訪者仍認為新政府對經濟有負面影響，和信心指數處于高位形成鮮明反差。
3）歐央行面臨壓力。上周五德國財政部長表示，歐洲央行今年應該開始減弱其寬松貨幣政策的力度。而政策逆轉將是一個艱難的挑戰，在9月的德國大選后，德國政府可能必須下調稅率。大選年的動蕩加上歐洲央行內部分歧，無論德拉吉下一步哪個方向走，前方阻力都很大。
4）沙特稱已超目標減產。上周四，沙特石油部長稱該國的石油減產幅度已超過此前承諾，并且對OPEC和非OPEC國家的聯合減產協議抱有信心。在去年11月30日OPEC國家達成的減產協議中，沙特將削減日均產量48.6萬桶。
【本文來自微信公眾號“姜超宏觀債券研究”】
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