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秦儉：調(diào)整以后仍然關(guān)注中小盤股

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來源：第一財經(jīng)

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臨近年末，不斷震蕩的行情，正讓基金開始對成長股火熱的行情審視得更為理性。

基金認為，成長股目前的火熱行情或許不僅制約了市場上行空間，對成長股自身的短期壓力也較為明顯。僅就12月市場進行展望，部分基金經(jīng)理預期A股還將維持區(qū)間震蕩格局，在市場風格與行業(yè)上，結(jié)合2010年的情況，小盤成長股在12月仍“有戲”，但需要仔細甄別標的，就基本面發(fā)生了分化的個股分類，繼續(xù)尋找更新更炫的“小而美”標的。

中小盤股基本面“變臉”

統(tǒng)計顯示，2015年，有277家上市公司完成了重大資產(chǎn)重組，另有214家已提出方案，處于預案、等待股東大會通過或發(fā)審委通過狀態(tài)，所涉企業(yè)家數(shù)遠高于往年。由于公司的資產(chǎn)重組和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型有一個實施過程，有的正等待更改上市公司簡稱，有的重組完成后并未更改簡稱，致部分投資者對其企業(yè)性質(zhì)、產(chǎn)業(yè)歸屬、業(yè)務(wù)范圍等基本面的認識尚停留在并購重組或產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型前。實際上，這批公司早已“變臉”，且有望因其企業(yè)營收或利潤來源更多源于轉(zhuǎn)型升級后的新興業(yè)務(wù)，逐漸為市場認知后獲得估值提升。

在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的背景下，A股產(chǎn)業(yè)間市值結(jié)構(gòu)也迅速變化，表現(xiàn)為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鏈上市公司財富不斷縮水，新興成長上市公司財富迅速增值，嚴酷的生存壓力，逼迫部分傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)上市公司不得不行動起來，通過重組和其他方式轉(zhuǎn)型，改善自身資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力。而近年來行政監(jiān)管松綁，尤其是先于新股發(fā)行實施并購重組注冊制，為企業(yè)轉(zhuǎn)型打開了方便之門，客觀上加速了上市企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級節(jié)奏。

由于這股風潮來得較為急迫和迅猛，致使包括機構(gòu)在內(nèi)的廣大投資者認識不足，特別是對已經(jīng)或正在轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)上市公司關(guān)注不夠，實際上，這些傳統(tǒng)上市公司通過并購重組已變化很大。考慮到多數(shù)重組轉(zhuǎn)型案例是貼近新興產(chǎn)業(yè)，公司價值有望重估，如榮信股份傳統(tǒng)印象電力設(shè)備企業(yè)，重組完成后，50%的收入來自移動互聯(lián)網(wǎng)通訊業(yè)務(wù)；南方匯通傳統(tǒng)印象車輛配件企業(yè)，重組完成后，60%的收入來自水處理環(huán)保業(yè)務(wù)；江蘇三友傳統(tǒng)印象紡織企業(yè)，重組完成后，100%收入來自預防性體檢業(yè)務(wù)。上述情況在當前大規(guī)模的上市公司重組并購中并不鮮見，這不僅是的單個上市企業(yè)“老母雞變鴨”，A股市場整體資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力都有了極大的變化。

繼續(xù)挖掘更新更炫的“小而美股”

雖然隨著時間的推移，A股上市公司整體資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力提升是大概率事件，從目前的情況看，A股中小盤成長股難言其整體過度高估。 數(shù)據(jù)分析顯示，市場整體上距離極端狀態(tài)還有一定空間，但不可否認的是，從A股結(jié)構(gòu)性的內(nèi)部對比而言，成長股目前的火熱行情可能將不僅制約了市場上行空間，對成長股的短期壓力也是直接的。

數(shù)據(jù)顯示，在行業(yè)層面表明，漲跌幅與盈利增速關(guān)系的并不匹配。以計算機行業(yè)為例，截至2015年12月1日，今年以來上漲110%，排名第一，市場一致預期盈利增速為56%，但前3季度只實現(xiàn)了11%，其差值為45%。不難發(fā)現(xiàn)，計算機行業(yè)的漲跌幅與盈利增速關(guān)系遠差于排名第二的通信，這勢必帶來調(diào)整壓力。

而另一方面看， A股市場從來都是漲過頭，所謂某個有極好發(fā)展趨勢的行業(yè)往往在第一年就在資金猛攻下一步到位，所以自2005年有中信一級行業(yè)指數(shù)以來，上年漲幅第一的行業(yè)第二年表現(xiàn)均極差。如2013年的傳媒、2014年的非銀均如此。在深圳部分基金公司看來，如果遵循這一規(guī)律，未來1-2月內(nèi)計算機行業(yè)面臨投資者獲利回吐的賣出壓力也較大，進而對成長股形成壓力。2012年底、2014年底的大金融逆襲就是這個情況。

在鵬華基金研究部張戈看來，展望未來1-2年的改革預期，隨著我國政治經(jīng)濟改革進入攻堅階段，未來可轉(zhuǎn)身騰挪的空間日漸受限，大概率將進行方向性調(diào)整，這會對市場主流投資邏輯形成重大挑戰(zhàn)。

他認為在政府的多項新舉措中，較為引人注目的包括通過一帶一路規(guī)劃，開拓新的市場及國際合作空間，在周邊安全事務(wù)中堅守立場，試圖修正既有國際關(guān)系規(guī)則、拓展國際空間；其次是進行反腐以凝聚社會大眾民心；第三是采取擴張性的財政貨幣政策，防止經(jīng)濟發(fā)生系統(tǒng)性風險；最后把創(chuàng)新放在首位如工業(yè)4.0、互聯(lián)網(wǎng)+等，并希望資本市場在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中發(fā)揮更大的作用。

“以上四個方面政策的邏輯是內(nèi)在統(tǒng)一的。” 張戈認為，隨著這些政策走向深入，面臨著一些負面影響和實際情況的制約，目前這些負面限制與改革初衷的扭曲狀態(tài)還在可控范圍內(nèi)，但未來政策轉(zhuǎn)身的余地也越來越小，大概率將進行方向性調(diào)整，比如近期頻頻提到的“供給側(cè)改革”。這樣，2014年7月以來的主流策略邏輯將會受到重大挑戰(zhàn)，這其中最具代表性的舊邏輯是“經(jīng)濟越差、流動性越寬松、市場越漲、小股票表現(xiàn)越好”。

上述人士強調(diào)，概括前面的分析，短期估值、中期流動性、長期的政經(jīng)格局與主流投資邏輯都面臨拐點。不過，“破”雖確定，如何“立”還需觀察。僅就12月市場進行展望，張戈認為方向上，市場突破8月份高點比較困難，預計還將維持區(qū)間震蕩格局，在上證3300點附近有抄底機會；在市場風格與行業(yè)上，結(jié)合2010年的情況，小盤成長在12月不會跑輸，繼續(xù)尋找更新更炫的標的。

小市值標的彈性空間受追捧

小盤成長股繼續(xù)走強的另一個論點是目前機構(gòu)投資者在宏觀經(jīng)濟并不明顯樂觀的背景下，仍傾向于尋找和挖掘那些受宏觀經(jīng)濟影響較小的行業(yè)和標的，而這些投資對象往往主要是市值偏小的品種，這為中小盤市值品種的持續(xù)活躍提供了舞臺。與此同時，超大市值成長股的出現(xiàn)也讓基金經(jīng)理清晰地認識到那些曾經(jīng)被完全忽視和拒絕的中小企業(yè)有可能再次孕育出優(yōu)良的大型企業(yè)，一個非常明顯的事實是，包括東方財富、樂視網(wǎng)、網(wǎng)宿科技等一大批成長股在相當長的時間內(nèi)被機構(gòu)投資者和市場所拒絕，它們曾長期低估，且不被市場認為存在任何投資價值。近期連續(xù)漲停的騰邦國際直到2013年仍只有僅僅15億市值，而截至上周五收盤，騰邦國際的市值已經(jīng)超過160億。

顯而易見的是，小而美的企業(yè)能夠給基金經(jīng)理帶來豐厚的投資收益，與此同時，基金經(jīng)理因為前期超小市值品種向超大市值企業(yè)的轉(zhuǎn)變過程中，也逐步認識到那些現(xiàn)在還完全不被市場認可的中小市值品種也許同樣是當年東方財富、樂視網(wǎng)或其他上市公司的翻版。基金經(jīng)理顯然不希望再次錯過這樣的機會。

融通成長30擬任基金經(jīng)理劉格菘擅長挖掘成長股的投資機會，他管理的融通領(lǐng)先表現(xiàn)優(yōu)異。Wind數(shù)據(jù)顯示，在今年上半年，融通領(lǐng)先成長實現(xiàn)了110.58%的收益率。即使是經(jīng)歷過一輪股災，融通領(lǐng)先成長依然表現(xiàn)出色。截至12月3日，該基金年內(nèi)總回報達67.86%，在446只同類基金中，位居前10%。

據(jù)悉，劉格菘的投資風格是，核心持股穩(wěn)定，且持股相對集中。融通領(lǐng)先成長前三季度公開數(shù)據(jù)顯示，共有15只個股進入其前十大重倉股，且有7只連續(xù)三季度重倉。截至12月4日，這7只核心持股平均漲幅為151.08%。據(jù)統(tǒng)計，今年前三個季度融通領(lǐng)先成長前十大重倉股持倉比例分別為49.09%、68.13%、56.16%，可見對于看好的公司，劉格菘敢于重倉。

截至目前，融通成長30的投資方向仍舊是成長股，劉格菘看好代表未來發(fā)展方向的新商業(yè)模式、新硬件、新消費、新服務(wù)等行業(yè)，將從中選取“小而美”標的。劉格菘表示，融通成長30將會進一步聚焦成長股，重點持倉股票不會超過30只。

上述基金經(jīng)理的當前投資策略某種程度上代表了基金經(jīng)理們最為普遍的策略，在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的大背景下，上市公司的投資并購、借殼重組、轉(zhuǎn)型已經(jīng)成為一種普遍現(xiàn)象，上市公司當前的基本面已經(jīng)很難指向它未來的投資機會。正如前文所說的，新興成長上市公司財富迅速增值，嚴酷的生存壓力，逼迫部分傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)上市公司不得不行動起來，通過重組和其他方式轉(zhuǎn)型，改善自身資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力。而近年來行政監(jiān)管松綁，尤其是先于新股發(fā)行實施并購重組注冊制，為企業(yè)轉(zhuǎn)型打開了方便之門，客觀上加速了上市企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級節(jié)奏，這就使得斯米克這樣的企業(yè)最終變成悅心健康(002162,股吧)、以機票分銷為主營業(yè)務(wù)的騰邦國際最終變成互聯(lián)網(wǎng)旅游金融業(yè)務(wù)，機票業(yè)務(wù)占比則逐年下降，朗瑪信息(300288,股吧)這樣主營電話對對碰的過時SP企業(yè)變成了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司，而主營車輛配件的南方匯通則變成以反滲透膜為主營業(yè)務(wù)的水處理環(huán)保企業(yè)。

正如大摩華鑫基金公司的一位研究主管人士所強調(diào)的，目前來看對上市公司進行PE和PB來進行估值和分析已經(jīng)過時了，這主要是照顧到上市公司最為重要的一點——“它目前可以看見的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)質(zhì)量可能因為轉(zhuǎn)型和資產(chǎn)并購發(fā)生重大變化”PE和PB實際上僅僅是目前能夠看見的資產(chǎn)，但在整個資產(chǎn)大并購時代，上市公司并不能馬上看見的資產(chǎn)極有可能就在幾個月后開始逐步浮出水面，因此，基金經(jīng)理拋開PE和PB，而采取用市值指標來操作某些品種就變得較為普遍，市值成為基金經(jīng)理最為得心應(yīng)手的指，而小市值企業(yè)因為其轉(zhuǎn)型和資本運作當中所擁有的彈性，也使得這一點被基金經(jīng)理更為看重。